需要积极防范资产价格上涨以及债务率问题

 　　日前，海关总署发布的数据显示，按美元计价，中国11月的出口增速跃升至21.1%，为2018年2月以来最高增速;而按人民币计价，当月出口增速则为14.9%，创下去年3月以来的近20个月新高，均远超外界预测。与此同时，中国人民银行和国家外汇管理局发布的11月外汇储备数据则显示，截止到11月末，我国外汇储备31785亿美元，较10月末增长505.2亿美元，增幅为1.62%，在连续2个月下跌后止跌反弹。

　　外汇储备的增加与贸易顺差有关，也受美元指数下跌、非美元货币总体上涨等因素影响，而美元指数则受全球新冠肺炎疫情及疫苗研发进展、美国货币及财政政策预期以及市场力量所影响。今年疫情暴发以来，离岸人民币从5月7日起连续反弹，至今，半年左右的时间升值约9.6%。

　　当前的形势与2009年至2012年类似。中国在全球金融危机面前率先复苏，而发达国家也在持续实施量化宽松政策。在当时的情形下，中国进一步提升债务率以投资基建和地产，全球大宗商品价格反弹，一定规模的短期资本流入，客观上推动房价上涨以及人民币升值。现在，有所不同的是，由于其他国家制造业供给受到冲击，中国出口繁荣超出预期。因此，此次中国将遇到更大的资本流入与货币升值带来的挑战。

　　许多发达国家实施了比应对全球金融危机时期更激进的货币政策。美国银行曾预计2020年全球政策刺激金额将达20万亿美元，其中货币政策刺激占8.5万亿美元，财政刺激占11.4万亿美元。美国在今年大规模刺激的基础上，正在讨论制定一项规模为9080亿美元的新财政刺激方案，但这不会是终点。日本首相菅义伟则于12月8日公布了一项总规模为73.6万亿日元(7080亿美元)的新经济刺激计划，其中包括40万亿日元(3850亿美元)的财政措施。11月，中国社会科学院金融研究所所长张晓晶曾表示，今年中国全年杠杆率增幅大约在30%左右。

　　在流动性得到史无前例的大规模投放后，全球资本正在寻找新的投机逻辑与去向。目前，全球对冲基金正在做空美元，美元指数正处于2018年4月以来首次跌破90的边缘。当前市场做空美元的原因在于看多中国经济增长，并且笃定美国会持续创造宽松的货币环境。看多中国经济意味着投机者认为中国会推动大宗商品需求回升，从而在商品市场做多的同时，也增加对大宗商品货币(澳元、纽元、加元)的多头头寸。

　　这将对中国当前的经济复苏带来一定挑战。首先，大宗商品价格上涨或将对中国制造业构成影响，今年虽然出口订单旺盛，但部分原材料上涨，再加上人民币升值，使得出口部门在出口旺季的获利增长并未如预期。尽管人民币升值有助于减轻输入性通胀压力，但一些国际国内投机资本在大宗商品市场的操作也会对制造业的发展带来影响。而且外贸需求具有较强的不确定性，订单易受多方因素影响而出现波动，对成本较为敏感，有的企业已经转向境外采购原材料与零部件。

　　其次，人民币适当升值有其益处，但是当前人民币单边升值预期增加，我们需要更审慎地看待其影响。目前出口增长在客观上是由于疫情冲击导致全球供需错位，如果境外资本持续流入而强化和巩固人民币强势地位，倘若出口放缓，就可能影响制造业稳定与产业升级。需要警惕的是，即将上台的拜登政府可能会将汇率问题作为中美博弈的焦点，也将增加影响人民币汇率因素的复杂性。

　　中国面临的课题和挑战还在于，必须防范资产价格上涨以及债务率过快上升，这需要在一定程度上收紧货币政策，但中美利差放大可能导致更多资本流入。与美日欧等发达经济体不同，他们投放流动性大多流向资本市场而很难对本国实体经济产生冲击，同等情况下，中国则要应对输入性通胀与资产价格上涨的双重挑战。中国应该对这一挑战做出积极回应。

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