央行货币政策放松？市场存在过度解读

 　　编者按

　　央行周末又出大利好?市场将要释放5.5万亿的信贷规模?

　　昨天沪深两市早盘跳空高开，上证指数最高冲至3223.86，再创约5年来的新高，似乎已经印证了市场人士所预测的央行“大利好”。不料午盘以后风云突变，股指竟走出先扬后抑的态势，未免让人感到有些意外。

　　根据内部人士的说法，确有商业银行收到了央行的通知，不过市场恐怕是会错了意———虽然传闻中的“央行文件”属于利好，但与市场期盼的降息或者降准相比，上述利好毕竟存在着差距。那么这个神秘的“387号文”究竟有着什么样的内容、应该作出怎样的解读呢?

　　根据新华社的报道，12月27日，央行正式下发文件《关于存款口径调整后存款准备金政策和利率管理政策有关事项的通知》，被称为“387号文”，其主要内容是从2015年起，将非存款类金融机构存款纳入存款统计口径。

　　这一传闻上周末激起强烈的反响，绝大多数人市场人士将其解读为对股市有重大利好的宽松货币政策。然而这一解释却未必正确———根据这份缺失了发布时间的影印文件，对市场心理未必构成重大利好。

　　目前市场盼望的是2015年有数次大规模的降息或降准。如果“387号文”属实，说明央行短期内仍将以灵活工具调整为主，不到万不得已不会执行大规模的降准降息。从这个角度看，虽然“387号文”属于利好，但与市场期盼的利好存在差距，因此达不到敏感的市场投资者的心理预期。对于资本市场而言，不到位就不算利好，市场短期上涨后将很快醒过神来回归原位。

　　进一步看，银行成本也未必会因此下降。

　　文件将新纳入各项存款口径的存款表述为：存款类金融机构吸引的证券及交易结算类存放、银行业非存款类存放、其他金融机构存放及境外金融机构存放等。这部分纳入存款口径的存款，利率管理政策保持不变，利率由双方按照市场化原则协商确定。银行不可能因为这部分资金纳入存款就安享低息，实际上这部分存款利率远高于一般存款上限，只不过原来在表外而现在被搬到表内。与一般性存款相比，表内套利更不稳定、代价更高。

　　不仅存在表内存款利率套利，还有存贷款指标套利空间。有分析认为央行“387号文”和银监会存贷比最终调整口径不会完全一致。如果以此手段套利，不过是资金在金融机构之间的腾挪而已。此举可能释放银行部分贷款空间，但有多大规模仍然存疑。有知情人士透露，央行在四季度再次拓宽了合意贷款规模，以对冲表外融资持续数月的萎缩。11月份的新增人民币贷款8527亿元，同比多增2281亿元，远超市场7500亿元左右的预期，与此次调整有较大关系。有可能央行已经预先进行了相关的调整测试，只不过市场现在才得知而已。

　　金融的问题在金融之外。对于商业银行而言，在利差逐渐收缩的同时，如果找不到理想的贷款标的而只能追随铁公基，这才是心腹之患。今年股权基金、并购基金大得其利，说明中国经济进入创新、去产能的过程，而银行只能眼睁睁看着直接融资方获利。未来银行类资管公司将是银行的发展重点，以参与直接融资市场并分得一杯羹。

　　不可忽视的是，存款口径调整后，部分存款不上交存款准备金，并不意味着永远不上交。按照文件的说法，对于应计入存款准备金交存范围，适用的存款准备金率暂定为零。很明确，存款准备金为零是暂定的，未来将随着市场的变化而变化。目前的文件旨在为银行减轻压力，增加贷款额度。一旦压力下降，或者主流融资方式发生了变化，政策也将随之变化。

　　此次掀起轩然大波的“387号文”，印证了目前货币政策的现实是不停跟随市场并左右市场，但还没有到向市场发出明确信号的这一步。

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