如何看人民币“八连跌”

　　话题缘起 截至12月9日，人民币兑美元即期汇率已连续八个交易日在盘中触及交易区间下限，市场所谓“跌停”。尽管从11月30日至12月9日，人民币兑美元以收盘价计算累计升值约0.2%，换而言之，人民币非但没有贬值，反而略有升值，但“跌停”二字还是颇为刺激眼球，因为这是自2005年汇改以来罕见的现象，由此引发了社会各界的高度关注，诸如人民币连续“跌停”是好事还是坏事、人民币是否就此进入贬值通道、人民币国际化进程应该延缓还是加速等等问题自然成为了人们议论的焦点。本专栏特约专家谈对此的看法。

　　■不要误读人民币“八跌停”

　　人民币“八跌停”不等于人民币已进入大幅贬值时代，只能说明市场对后市看法分歧巨大，汇率波动幅度剧增

　　“八跌停”只是八次“触及跌停板”，人民币仍在升值且没趋缓

　　媒体广泛报道的12月上旬人民币连续八天“跌停”，使许多人产生疑惑：人民币是否已进入大幅度贬值时代?答案是否定的。数据可以作证。根据中国外汇交易中心公布的数据，银行间外汇市场人民币汇率中间价(1美元兑人民币)：11月29日6.3587元，12月9日6.3352元。也就是说，哪怕就在所谓“八跌停”的11月30日—12月9日的9个外汇交易日，人民币也累计升值了235个基点，升值幅度达0.37%。专家和媒体几乎一致说：连续“八跌停”至少说明人民币升值趋缓。这种说法也缺乏数据支撑。1美元兑人民币中间价，2010年12月31日是6.6227元，今年11月30日是6.3482元，11个月共33个旬度人民币累计升值2745个基点(幅度约4.145%)，平均每个旬度升值93个基点(幅度约0.126%)，是今年12月上旬(含11.30)升值幅度(235个基点，幅度0.37%)的约1/3，何来趋缓之说?连续“八跌停”人民币仍在升值且没趋缓，只能说明市场对后市看法分歧巨大，汇率波动幅度剧增。

　　既然人民币还在升值，“八跌停”的说法从何而来?原来，在这8天中，人民币对美元交易每天都“触及跌停板”，而一些不严谨的记者甚至专家误把“触及跌停板”情绪化地说成“跌停”。这种不科学不严谨的报道的负面作用是明显的。

　　首先是在股市引发恐慌。在所谓“八跌停”的9天内，股市利好消息不断：全球六大央行罕见联手救市，美欧股市皆大涨;央行三年来首次下调存款准备金率;通胀大幅度回落，11月CPI同比上涨4.2%，创年内新低。就连经济低迷的西方股市都走好，反而经济强劲的中国股市仍然低迷阴跌。何故?股市笼罩着人民币大幅度贬值的阴影。缺乏外汇交易知识的股民对“八跌停”的理解照搬股市概念就是“人民币大幅度贬值”，谁还敢持有股票呢?其次是误导人们对货币的热情。过去人们都不愿持有美元，12月以来，到银行用人民币兑换美元的客户突然增多。再次是国外一些媒体借此炒作，一些不当观点如，“中国经济面临危机，外资开始撤离中国”，“外资做空中国”等开始在网络蔓延。

　　八次“触及跌停板”毕竟是多年没有过的反常现象，主要原因是外汇套利、人民币升值预期减弱等

　　虽然“八跌停”只是八次“触及跌停板”，9天里，人民币不但没贬值，还在升值。但八次“触及跌停板”毕竟是多年没有过的反常现象，应对其进行理性分析。

　　首先要分析其产生原因。八次“触及跌停板”主要原因有4个。第一，外汇套利。目前人民币市场有两个，一是境内的在岸市场(CNY)，汇率由内地适当管控，向来比较稳定，二是境外的离岸市场(CNH)，由市场供求而定价，向来比较波动。自9月底以来，由于香港出现了人民币的贬值预期，机构大量抛售离岸市场人民币，导致香港比内地的美元报价高数百点，许多投资者在内地买美元到香港市场卖出。第二，由于市场对未来3—4个月的中国经济不看好，导致人民币升值预期减弱，很多企业尤其是一些大的石油公司，在岸市场大量购买美元，而与此同时，一些出口企业又不愿意在目前价位卖出美元，导致美元供给不足。第三，汇率形成机制的缺陷。美元兑人民币目前是有管制的市场汇率，每日在中间价上下0.5%的幅度内浮动，随着人民币多年的单边上涨，一美元兑人民币的中间价数值越来越小，0.5%的幅度内浮动的绝对值空间也越来越小，很容易“触及跌停板”。第四，10月以来房价开始下跌，人民币资产的投资回报率大幅度降低，部分持有者想将人民币资产转为美元或其他货币资产。

　　若未来人民币改变单边升值、呈现更加显著的双向剧烈波动走势，对我国金融市场是一件好事

　　其次要分析它的影响。从数据看，八次“触及跌停板”只是说明12月上旬人民币汇率波动剧烈，是否意味着以后人民币升值趋缓或贬值，还需进一步观察。做空资金的短期行为难以改变汇率长期走势，汇率最终要取决于经济基本面的变化。如果人民币升值趋缓或贬值发生，会有何影响?首先，中国入世承诺履行完毕，2012年我国外贸出口形势将比较严峻，它对于出口压力的缓解将有好处。其次，如未来人民币改变此前的单边升值走势，呈现出更加显著的双向剧烈波动走势，这对我国金融市场来说也是一件好事，企业愿意更多地参与到金融产品中进行套保等交易，有利于深化交易深度。再次，由于我国的大宗商品主要是进口，其进口将价增量减。最后，热钱无利可图势必加速撤出，将给国内的房市和股市带来新的压力。(林文俏 广东商学院教授)

　　■ 人民币未来可能呈上下波动走势

　　汇率不再是单边升值，而是由市场供求关系以及实体经济的表现来决定，这其实是人民币走向国际化的必由之路

　　近期，人民币出现了连续八日“触及跌停板”的现象，引发了“这是否为人民币由强转弱的分水岭，是否预示着人民币开始步入贬值轨道”的议论。对此，我们有必要对人民币的上述现象进行冷静的思考。

　　“八连跌”有助于人们建立人民币汇率可升可跌的预期，只有在汇率有升有跌的预期下，人民币衍生产品才有运作空间

　　首先，没有一种货币是只升值不贬值的，人民币也不例外。人民币连续六年对美元持续升值是比较罕见的，因为这不符合货币汇率有升有跌的规律，因此，人民币此时呈现贬值的迹象并不令人奇怪，反而有助于人们建立人民币汇率可升可跌的预期，而只有在汇率有升有跌的预期下，人民币的衍生产品，包括期货和期权产品才有运作的空间;其次，今年下半年以来，我国对外贸易顺差持续减少，原先人民币升值的压力骤然减弱，加上最近国际金融市场风云突变，欧债危机的阴影挥之不去，而地区紧张局势和地缘政治的发展让美元充分发挥了避险货币的功能，近期流向美元资产的资金显著增加。此外，一些市场人士预期2012年中国经济增长放缓，加上房地产和股市的前景不明朗，故出现资金流出中国的情况，近期人民币汇率走低显然与资金流出预期加剧息息相关;第三，根据利息平价定理，一般情况下，一种货币的利率偏高，其汇率通常存在贬值压力，而货币的汇率强势，利率通常是偏低的，而上述人民币与美元的利率和汇率的走势恰恰是违背利息平价定理的。在非常时期出现违背利息平价定理的现象并不奇怪，可是这种现象最终难以持久，市场一旦有任何风吹草动，在短期内出现人民币对美元汇率走势逆转的情形是完全可以理解的。

　　“八连跌”很可能显示人民币已经达到了均衡汇率水平

　　近期人民币对美元汇率的连续“跌停”是否预示人民币已经步入了贬值轨道呢?笔者对此不以为然：首先，即使2012年中国GDP增速放缓到8.5%，中国依然是全世界经济增长最快的国家，外资继续流入中国寻找投资机会应无悬念，只不过数量可能不如数年前那么大，但这并不构成人民币贬值的理由;其次，近期人民币对美元连续“跌停”，很可能显示人民币已经达到了均衡汇率水平，配合外管局近期批准金融机构推出人民币认沽期权产品和今年四月份已经批准推出的人民币认购期权产品，人民币在未来一段时期可能会呈现上下波动的走势，汇率不再是单边升值，而是由市场供求关系以及实体经济的表现来决定，这其实是人民币走向国际化的必由之路。

　　人民币汇率的长期均衡水平最终由企业的核心竞争力来决定

　　在欧债危机有越演越烈趋势以及美国有可能于2012年推出第三轮量化宽松货币政策的预期下，未来人民币汇率的走势依然走强，但是汇率的波动却会越来越频繁，对企业运营而言其实既是机遇又是挑战。一方面，有实力的企业完全可以通过借助人民币期货或者期权产品来对冲汇率波动对企业带来的运作风险，把汇率风险“锁定”在某一价位上;另一方面，对于缺乏实力的中小企业，可能带来不小的挑战，因为签订期货协议或购买期权产品来对冲人民币汇率波动的风险毕竟需要企业支付一笔按金或期权金，对于现金流趋紧的中小企业来说无异于是“雪上加霜”。此外，近期人民币汇率对美元连续“跌停”让不少人士联想到这是否有可能降低出口加工企业的运营成本，从而无需逼迫这些企业升级转型。其实，近期国际油价和国际原材料价格依然在高位运行，加工贸易企业依然面对形势严峻的出口市场，只有走转型升级的道路才能从根本上走出经营困境。最后，短期而言，人民币的汇率取决于市场的供求关系，但是中长期而言，人民币汇率的走势则取决于国家的核心竞争力，而企业的核心竞争力则是国家核心竞争力的最重要的组成部分。换言之，人民币汇率的长期均衡水平最终由企业的核心竞争力来决定。

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