银行业：存款准备金率调整评论

　　行业近况：

　　中国人民银行决定，从2010年11月29日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。此次上调后，大型金融机构为18.0％，中小金融机构为16.0％（图表1）。如果考虑到10月11日央行临时提高四大国有商业银行及招行、民生两家股份制银行存款准备金率50个基点两个月，11月10日临时提高交行、光大存款准备金率50个基点三个月，那么在2010年11月30日至2010年12月14日期间，四大国有银行的存款准备金率为18.5％，交行为18.0％，招行、民生、光大为16.5％，其余中小银行为16.0％（图表2）。

　　评论：

　　准备金率调整时点略早于预期。我们原预计12月份存款准备金率会发生调整，因为每年12月份财政支出季节性大幅增加从而带来央行被迫向银行体系注入基础货币，因此央行需要加大货币回笼力度。此次准备金率调整在11月29日生效，这与央行预计12月份基础货币增幅较大有关，当然11月份前两周信贷增长仍然强劲也是触发准备金率调整的重要原因。

　　准备金率还需上调1.5-2个百分点。准备金率调整幅度取决于M2目标增速、贸易顺差、央行公开市场操作力度等因素。根据我们的测算，如果明年贸易和今年持平，那么未来12个月内准备金率还要调整1.5-2个百分点才能将M2增速控制在15%左右（图表3），也就是大型银行存款准备金率要提高到20%左右，中小型银行提高到18%左右。不过，如果人民币升值加快，贸易顺差降低，那么准备金率调整的压力就会减小。

　　银行会选择压缩同业资产和债券的方式来应对准备金率调整，对盈利累积影响约为2-3%。目前，银行只能依靠压缩同业资产和债券资产来满足准备金率的提高；同业资产收益率约为3％，和法定存款准备金利率的差异约为138个基点，因此法定存款准备金上调0.5个百分点对11年盈利的影响约为0.4%（图表4），累积效应约为2%-3%。不过，如果明年M2增速下降较快，那么银行存款增长的压力会有所体现。

　　估值与建议：

　　市场对货币政策紧缩的担忧使得过去几周银行股估值大幅下降，但只要不出现经济下滑、通胀上升的滞胀局面，这些紧缩措施并没有实质性影响商业银行的盈利。目前A股银行2011年市净率和市盈率分别为1.49倍和8.9倍，H股银行为1.67倍和9.2倍，我们认为这基本处于底部区域，未来12个月有20%-30%的向上空间。A股银行首选农行、华夏、招行、民生，H股首选中信、民生。下一阶段银行股的催化剂包括12月份中上旬的中央经济工作会议、今年末明年初政府融资平台贷款清理结果和政府物价控制措施的效果。

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