国金证券：证券业顺应周期格局生变

来源：未知作者：韩旭发布时间：2012-12-05 10:26 搜集整理：中国产业网

　　【证券业行业研究报告内容摘要】

　　行业观点

　　13 年行业转型创新趋势不变，最大的变化则是主体交给公司，创新转为自下而上;方向则是以“再造券商五大基础功能”(托管、交易、支付、融资、投资)为重点的制度创新，关注做市商制度，ETF、沪深300 成份股T+0 制度，备兑权证、期权等衍生品推出进度及对板块形成的正向催化。

　　顺应周期：12 年政策博弈胜出，业务创新纷纷落地，行业超额收益明显。

　　13 年面临的是旧的盈利模式被不断压缩，新的模式体现为业绩还需等待的困境，因此不能对全年业绩增长给予过高预期，行业投资逻辑将更多的顺应周期波动。

　　中性假设下明年全年业绩增长约 10%。1)经纪通道收入承压，日均交易额应有所修复，在日均股基成交额1500 亿元，佣金率0.07%水平的假设下，佣金收入基本与今年持平;2)12 年自营整体走势前高后低，上半年债券投资收益颇丰，因此自营明年上半年同比增长压力较大，但环比改善可以期待;3)若审批节奏趋于正常，13 年权益类承销应有修复性增长，信用债仍有望呈现供需两旺，债券承销预计仍将维持较高水平;4)资管是创新关注的重点，在“集合做投资，通道走定向，创新看专项”的创新方向上，预计明年资管规模能再翻倍;5)融资性业务仍是创新业绩主要增长点。

　　未来 3 年行业规模、盈利水平的增长级数都很难确定，但竞争格局将较快生变：未来行业格局很可能是少数大而强的综合类证券公司与较多专业类证券公司共存的局面，13 年将端倪初现，建议"两主线一辅线"券商股再布局：1)强者恒强，布局综合优势突出的大型券商，如中信、海通、广发和光大证券等;2)剑走偏锋，寻找存梯级跃升潜力的中小券商，机制灵活、积极布局的中小券商受益行业发展的政策红利，差异化竞争，也有望从第二梯队跃升至第一梯队、抑或是从第三梯队跃升至第二梯队，这种梯级的跃升反映在资本市场的回报也会非常可观，兴业、方正、西南、东吴证券等中小券商机制灵活，创新积极值得关注;3)关注短期增发、管理层变动等事件性催化。

　　强调再布局：证券行业目前处于经济周期和行业转型周期的双重底部，中长期改善趋势明确;短期来看，4 季度行业关键经营指标均已处历史底部区间，上半年环比改善概率较大，大型券商PB 估值已在1.3 倍以下，关注板块触底反弹及再布局时机。“两主线一辅线”选股，重点推荐中信证券、海通证券、光大证券和广发证券;弹性标的可关注兴业、方正和东吴证券。

　　风险分析

　　佣金率再快速下滑风险。营业部、网上开户放开政策正式出台后若市场环境相对较弱，投资者可能会放大对佣金率再下滑的担心，引起股价下跌;混业风险。较快放开银行进入证券市场节奏，将对券商关键业务份额形成蚕食;

　　供给风险。明年可以预期到的券商股股权融资需求较多(至少有200 亿元)，可能会对板块投资收益带来一定影响。