未来信贷控制不比当前紧 银行股警报解除

　　在“整体紧局部松”的流动性背景下，准备金率上调并不隐含更多的紧缩信号。未来信贷额度控制不会比当前更紧，反而存在信贷投放节奏、投放结构以及对中小企业信贷优惠政策方面的放松。

　　本刊特约作者 陈建刚／文

　　随着2月25日首家银行年报的出炉，深发展(000001.SZ)以25%的净利润增速和0.58%的不良贷款率宣告了它的靓丽业绩，似乎有默契——近期，银行股超额收益明显，整个板块呈现全面上涨的态势。

　　这是否意味着银行股会一扫阴霾，迎来久违的阳光？

　　国金证券(600109.SH)的观点很鲜明——目前依然可以继续提高银行股的仓位配置。银行在2011年因基本面业绩增长而形成的20%-30%左右收益空间是确定的，因预期修正而带来行业估值修复而形成的20%-30%的收益空间也属大概率事件。更重要的是，当前稳定的货币政策预期则为银行股估值修复行情提供了有利的环境。

　　2.5%拨贷比影响几何

　　根据历史经验，国有银行生息资产扩张速度与M2增速相当，而城商行与股份制银行生息资产规模增速高于国有银行。保守起见，假设上市银行整体规模增速与M2保持一致，即为16%。再根据历史数据分析，中国上市银行净息差与存贷差线性相关方程为0.481x+0.0081，对净息差波动的解释度为70%。

　　根据2010年四季度以来3次加息的结构分析，可以测算出上市银行2011年存贷款基准利率差将扩大39BP。根据相关性方程测算，净息差将提升19BP，提升幅度为7.55%(2010年净息差为2.5%)。

　　需要指出的是，由于目前仅能进行存贷款静态测算，因而无法考虑诸如信贷市场供需情况和同业市场利率变动情况等动态因素对于净息差的影响，但综合判断，净息差提升5%-10%的幅度假设是较为安全的。

　　即使从银行信贷成本考虑，2011年也基本上会保持稳定，不会出现大幅回升的趋势。

　　根据2.5%拨贷比要求，系统重要性银行2011年执行，2013年达标、非系统重要性银行2012年执行，2016年达标，我们可以对上市银行信贷成本进行测算。由于大多数银行2010年年报尚未公布，因此，该测算的基础是建立在截至2010年三季度末上市银行减值贷款准备缺口为858亿元之上的。

　　系统重要性银行要求2011年开始执行，2013年达标，平均每年须多计提45.7亿元的拨备，剔除交通银行(601328.SH，3328.HK)，对四大行净利润影响在1个百分点以内；非系统重要性银行2012年开始执行，2016年达标，平均每年多计提105亿元，对净利润影响在6个百分点以内。也就是说，在经营环境和宏观经济不出现系统性风险的背景下，上市银行业绩依然可以保持高速增长。

　　假设上市银行新增贷款按照2.5%计提拨备，并按照达标时间平均不足拨备缺口计算，那么在大行13%贷款增速，股份制16%贷款增速和城商行20%贷款增速假设下，全行业信贷成本为0.36%。而国金证券测算后预计上市银行2010年信贷成本为0.54%，即2.5%的拨贷比不会对整个银行业盈利预测增速构成实质影响。

　　2010年银行股估值水平下跌26%，主要受监管政策影响导致市场预期不明。伴随资本充足监管及拨贷比要求细则的尘埃落定，2011年市场预期的明朗将带来上市银行估值的修复。

　　针对新资本监管框架，按照行业11.5%的资本充足率，2.5%的拨贷比假设和行业38%的分红率假设之下，上市银行整体内生性增速12.12%，ROE为19%；当前估值水平已处于低估水平，因而上市银行估值水平理应修复至1.8-1.9倍PB的水平，预期修正带来估值修复20%-30%的空间是大概率事件。

　　紧缩货币政策预期趋稳